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投资要点：

净息差收窄叠加非息负增长拖累营收增速：2022 年四季度和2023年一季度国有大行板块单季营收同比增速分别为-6.1%和-6.2%，其中，利息净收入同比增速分别为-1.3%和-2%，手续费净收入同比增速分别为-15%和2.2%，其他非息收入同比增速分别为-32%和-38%。

从业绩增长的绝对值看，除手续费净收入外，利息净收入以及其他非息收入对业绩增长的拖累继续加大，其中受基数效应的影响，其他非息收入的负向贡献度明显上升。从上市公司公布的净息差数据看，除中国银行外，整体处于收窄的态势。从资产负债两端数据看，工商银行和交通银行净息差的收窄主要是受负债端成本上升的幅度相对较大影响；邮储银行的资产端定价下行幅度较大，而负债端保持相对稳定；建设银行和农业银行则是资产和负债两端的共同作用。

整体不良稳步下行：从近三年国有大行的信贷投放情况看，新增主要集中于以下几类行业：租赁和商务服务业、基建相关的交通运输业、制造业、批发零售业和房地产业。资产质量方面，宽松的融资环境下，信贷保持较高增长，国有行板块整体不良率呈现稳步下行态势。从不良生成率等前瞻指标看，也相对较为稳定。从不良余额新增的数据看，零售不良的增加相对对公不良上升相对明显。另外，虽然规模的扩张较快，而且一直保持30%左右的分红比例，但是板块整体的核心一级资本充足率基本保持稳定。

投资策略：按照2023 年5 月23 日收盘价计算，6 大国有行当前的静态PB 估值均值为0.57 倍。按照历史平均30%的分红率以及2022年末的EPS 计算，当前股价对应的股息率均值为5.6%。从当前引导存款利率下调的政策看，降低银行负债成本，不仅有助于稳定息差，也有助于推动融资利率的下行。另外货币政策执行报告强调总量适度，节奏平稳，保持利率水平合理适度，整体上看仍保持稳健基调。

后续宏观经济运行有望保持整体好转，其中二季度在低基数影响下增速可能明显回升。近期，受估值修复行情的推动，部分大型银行的股价有所上涨。后续经济持续改善有望推动银行板块估值继续提升。2023 年个股选择上，我们建议关注两条主线：第一是债务风险缓释，经济持续改善，板块的估值修复行情可期。建议关注低估值的大型银行。第二是受规模扩张的支撑，营收端稳定高增的公司，总体业绩增速也相对较好。

风险因素：宏观经济下行，企业偿债能力超预期下降，对银行的资产质量造成较大影响；宽松的货币政策对银行的净息差产生负面影响；监管政策持续收紧也会对行业产生一定的影响。